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日本银行的新政难以创新(经济视角)

最近，日本央行行长黑田东彦在例行记者会上解释了新的货币政策。它包括两个核心内容:第一，使长期利率更加灵活，将诱导目标从零提高到0.2%的上限；第二，引入具有前瞻性导向的非常规货币政策工具，继续保持目前的超低利率。新政策被视为日本央行的又一重大举措，有人甚至认为这意味着日本央行对货币政策正常化的谨慎考虑，并将继续退出技术宽松。

但事实上，很难说新政中有多少新思想。首先，这两个核心内容是矛盾的:一是扩大利率弹性，二是继续保持超低利率，这显然是一个兼顾不同政策观点的折中方案。第二，每年购买80万亿日元(1美元约为111日元)的政府债券一直被强调为一种重要手段。事实上，自2016年9月以来，国债购买规模一直在下降，现在已经减半。此外，央行大量持有国债导致市场没有债务可买。第三，我们将继续以每年6万亿日元的价格购买ETF(上市和交易基金)，并通过调整结构避免股价扭曲。但问题是，日本银行目前的购买规模已经超过24万亿日元，约占所有流通股的90%，其余的只够一年的购买。

日本银行如此纠结的根本原因是长期低价和扩张政策的副作用。首先，作为核心指标，“2%的通货膨胀率”经过几次推迟后终于被删除。五年多来，日本的消费价格指数(不包括新鲜食品)长期徘徊在1%以下，未来三年的通胀预期再次大幅下调。其次，由于金融宽松政策副作用的积累和扩大，央行面临的市场阻力压力也越来越大。长期超低利率政策已经严重恶化了银行和其他金融机构的收益。由于中央银行的“吞鲸”购买，国债市场变得越来越僵化，而由于中央银行的大规模进入，股票市场经历了股价扭曲。整个金融体系面临的风险是迫使央行提高利率灵活性的真正原因。

然而，严重的对外依赖的经济特征和日益严峻的金融形势使得日本银行不可能退出。疲软的国内需求一直是日本经济增长的核心，而外部需求是日本经济增长的最大驱动力。此时退出宽松无疑会造成日元升值压力，这将对日本经济造成沉重打击。

央行新政策未能向市场传达明确的政策目标信息，明显违背了前瞻性指引的基本逻辑——与市场沟通，传达货币政策走向，使市场预期更接近央行的预期目标。尽管日本央行已经谨慎地提高了长期利率的灵活性，但其初衷是为了保持当前政策的可持续性。这种犹豫不决的态度无疑会强化市场的风险意识。毕竟，日本银行的资产负债表已经飙升至549万亿日元，远远超过了国内生产总值的规模。事实上，没有退出宽松政策的日本，其金融和货币政策非常有限。

(作者:张玉来，南开大学日本研究所副所长)