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在海外市场，期权是一种非常成熟的投资工具。海外投资者通过大量的实践和探索，总结和发展了许多经典的期权策略，可以在不同的市场条件下把握投资机会，获取利润。Cboe根据市场上一些主流的期权策略制定了相应的策略指数，得到了市场的广泛好评。许多基金公司参考cboe指数的编制，开发了自己的期权策略基金产品。从本期开始，作者将介绍cboe-Buy Write指数、putwrite指数和衣领指数的主要期权策略指数。让我们从买入写开始，来理解期权策略指数的奥秘。

所谓买入返售是指有盖的开盘策略，其构建方法是投资者买入或持有股票，并以股票为标的卖出看涨期权。这种策略可以提高投资组合的回报，降低投资组合的波动性，在目标价格不上涨或波动不大的市场中表现良好。由于看涨期权是在投资组合构建时出售的，投资者获得了认购权，这降低了持有股票的成本，并能为下跌提供一定的缓冲。然而，如果市场大幅下跌，这种策略无法防范风险，投资组合仍将遭受损失。如果市场大幅上涨并超过期权行权价格，期权到期时将被行权，收益将被封顶。因此，在大牛市中，有盖开盘策略的表现将低于目标涨幅。在市场小幅波动或小幅上涨的环境下，通过持有备付金头寸可以获得更好的相对回报。

2002年4月，芝加哥期权交易所开发了第一个买断指数:标准普尔500买断指数(简称bxm)，其基础是头寸覆盖政策。这是一个被动跟踪的全收益指数，基于以下策略:(1)购买S&P 500股票指数组合；(2)卖出一个月后到期且最接近平均值的S&P 500指数看涨期权。看涨期权将一直持有到到期日，即每月的第三个星期五，并且不会提前结束。到期时，cboe根据标准普尔500指数(S&P 500 Index)的特殊开盘价(soq)计算期权收益，同时改变头寸，然后卖出另一个接近平均值、下月到期的新看涨期权。在此过程中产生的成份股股息和期权收入都被投资和再投资。

除bxm外，buywrite还包括一系列指数，如bxy(卖出2%的标准普尔500指数看涨期权，以虚值计算)、bxd(以道琼斯工业平均指数为目标)、bxn(以纳斯达克100指数为目标)等。由于编译方法没有本质上的区别，因此将不对它们进行详细描述。在后续的性能评估中，我们以bxm为例进行分析。

2004年，ibbotson公司对bxm指数在美国市场的表现进行了详细的研究。结果显示，从1988年到2004年，bxm的年化收益率为12.39%，略高于S&P 500指数的年化收益率12.2%；然而，bxm的年化标准差仅为10.99%，明显低于S&P 500的16.5%。分阶段来看，在20世纪90年代末的互联网泡沫市场中，bxm的表现明显逊于S&P 500；2000年后，随着泡沫的破灭和市场的向下调整，bxm也有所下降，但与基准指数的差距逐渐缩小，并逐渐优于2001年后的市场。

进一步细分数据，如果S&P 500指数的月收入为-2%或以下，则定义为市场下行区间，S&P 500指数的月收入为2%或以上，则定义为市场上行区间。从1988年6月至2004年3月，下降幅度为41个月，上升幅度为81个月。在市场的下行区间，S&P 500的月平均收入为-4.9%，而bxm的月平均收入为-2.5%，明显好于基础指数。在市场上行区间，S&P 500的月平均收入为4.77%，而bxm的月平均收入仅为2.95%。这进一步表明bxm可以在市场下跌时为目标提供一定程度的保护，并且可以帮助组合减少回撤和损失。然而，如果目标继续急剧上升，期权方面的损失将减少现货头寸的回报，导致有限的最终回报，并且表现落后于指数表现。

与bxm的接近固定值的看涨期权相比，bxy使用的是虚值的2%，这个值更高。熊市中提供的保护被削弱了，但收入会在小幅增长中略有提高。根据cboe数据，从1988年6月30日至2011年12月31日，S&P 500、bxm和bxy的年化收益率分别为2.5%、5.7%和7.2%；根据年化标准差，S&P 500、bxm和bxy分别为16%、14.3%和15.8%。Bxy的回报率明显高于S&P 500和bxm，其标准差略低于S&P 500。

一般来说，买入返售指数是基于未平仓策略，主要适用于波动较小的市场，但指数表现也与行权价格的选择有关。一般来说，如果市场略有下跌，你可以使用平仓看涨期权，因为溢价相对较高，这可以为下跌提供一定的安全缓冲；如果市场适度上涨，你应该选择认购虚拟价值，并预留空以增加收入；如果市场波动很大，如大幅上涨或下跌，选择套期保值策略是不合适的。